金融论文资产证券化有效规制

　　有效的资产证券化行政规制离不开完备的法律、法规体系。这篇金融论文对合格的基础资产的规定，除了负面清单，还要有对稳定现金流、资产情况的量化的风控标准;要有对发行人承担发行风险的量化规定;要有对管理人、中介机构等市场参与人作出的欺诈、违约等行为的惩罚细则，这些都在影响着资产证券化行政规制制度执行的效力。《金融科学》财政金融刊物。推动我国金融学科的教学和科研工作，提高广大金融工作者的素质，促进金融为改革和四化建设服务。荣获中文核心期刊(1996)。

　　华尔街有句名言：“如果你有一个稳定的现金流,就将它证券化”。在经济和法律层面，资产证券化具有不同含义。在经济层面，“资产证券化业务是指以基础资产所产生的现金流为偿付支持，通过结构化等方式进行信用增级，在此基础上发行资产支持证券的业务活动。”从法律角度而言，“资产证券化实质上就是将现有或未来必定发生的金钱债权转化为证券形式的一种融资方式。”

　　资产证券化与风险

　　资产证券化作为一种结构化融资方式，它本身的特点决定，其具有一定的风险，同时，井喷式发展的资产证券化业务，也将给金融系统的稳定带来一定的压力。从资金产证券化产品本身来说，基础资产的适格性是资产证券化风险的根本所在。基础资产是否能产生稳定的现金流，是否能够保证良好的兑付，是否属于优质资产，满足法律、法规规定的资产范围，是发行资产证券化产品的首要问题和根本风险所在。SPV主体的法律缺陷，是产品结构的风险。资产证券化的核心就是通过设立特殊目的公司(SPV),将基础资产进行“真实销售”，以实现风险隔离。但现实中，基础资产“真实销售”的对象是证券公司及基金管理人，证券公司将此受得的基础资产作成依据未来稳定现金流而发行的证券化产品——“专项计划”销售到金融市场，证券公司或基金子公司作为该“专项计划”的管理人。

　　在这样的法律结构中，特殊目的公司(SPV)是代“专项计划”受让资产，SPV设立主体与“专项计划”的管理人，实则均为证券公司或基金子公司担当，造成SPV主体不明确，并且，根据《破产法》的规定，当作为管理人出现破产事宜时，基础资产将可能会被视为破产财产清偿，无法有效隔离特殊目的载体SPV与管理人——证券公司之间的风险。风险隔离带来的法律关系权利义务失衡，是金融行政规制的难点。资产证券化将原始债权通过证券化过程进入债权交易的二级市场，分散了债权不能实现的风险，这对于证券化产品的发行人来说，因为风险隔离的特性，其享有资金收益却因市场投资者参与分散了债权违约的风险而大大降低承担兑付的义务，权利义务的不对称，使得发行人更乐于通过证券化的方式融资，化解金融风险，而这对于投资人和整个金融系统来说，却为风险提供了温床。信用评级不完善，增加了资产证券化产品的投资风险和违约风险。证券化产品结构通常较复杂，投资者难以对其内在价值和风险作出直观判断，需要以信用评级作为其投资决策的重要依据，这就对评级机构的专业化水平，独立性程度以及评级规范的完善性提出了要求。

　　从资产证券化引发的系统性风险来看，资产证券化的高杠杆，创造并增强了资金流动性，但是大量银行互相持有资产证券化，使流动性仍局限在银行体系内，产品违约、杠杆过大的风险累积在整个金融体系中，并末消化，金融市场蕴藏着系统性风险。发生在2007年的次贷危机，就是资产证券化衍生品风险失控，导致危害金融系统的实例。

　　世界主要国家的资产证券化

　　美国是资产证券化的发源地，资产证券化的发展历经三次大危机：一是1930年的大萧条后至1960年代，为促进经济发展，提高就业率，振兴房地产经济，政府引导市场提升了房地产需求，并引导形成房地产的资产证券化市场;二是20世纪70年代，储贷危机爆发，为应对危机冲击并改善银行资产负债结构，住房抵押贷款支持证券(MBS)开始大行其道。储贷危机后，银行将可证券化的资产扩展到住房抵押贷款以外的资产，资产证券化(ABS)应运而生;三是20世纪90年代至2008年次贷危机，金融创新不断推动资产证券化发展，担保债务权证(CDO)快速发展，继而引致次贷危机的爆发。2008年的次贷危机，明显暴露出次级抵押贷款资产证券化市场上的行政规制制度的不完善，如对作为基础资产的次贷发放标准失控、证券化产品的估值、评级和披露等环节存在严重缺陷、监管标准不统一、风险控制管理薄弱等问题。

　　美国资产证券化在发展到一定程度后传入欧洲，20世纪70年代末，英国银行进入住宅抵押贷款市场，1987年发行了第一笔居民住房抵押贷款支持债券，这是整个欧洲资产证券化开始的重要标志。与美国市场不完全相同，英国的资产证券化由市场推动，产品除MBS、ABS、CDO以外，品种更为丰富，表现为整体业务证券化(WBS)和中小企业证券化(SMES)。英国同样没有针对资产证券化的相关专项立法，其主要靠证券法以及与证券化相关的其它法律来规范。次贷危机后，英国的金融行政规制主体结构改革为“双峰模式”，对资产证券化的业务规制，也随即由金融行为局和审慎监管局共同负责。与美、欧类似，MBS和ABS也是日本主要的资产证券化产品。由于20世纪末，日本房地产市场的飞速发展，加之信托业的完善，相较于其他国家而言，日本的房地产投资信托基金(REITS)发展迅猛，在全球位列第一。日本作为大陆法系国家，进行了资产证券化的专项立法。早在1992年，日本政府就推出了《特债法》，之后在《特债法》的基础上逐步完善发展，形成了当前的资产证券化法律体系。其中，可称之为重要基石的法律为1998年的《特殊目的公司法》和之后的《资产流动化法》。

　　日本实行统一监管，金融厅为资产证券化的统一监管机构。我国的资产证券化经历了2006年至2011年的试点暂停，于2012年至2013年重新启动，2014年底，中国基金业协会、银监会陆续发布规则，鼓励资产证券化的发展，至今处于集中爆发增长阶段。2015年4月，中国人民银行[2015]第7号公告规定，满足以下条件的受托机构和发起机构，中国人民银行接受注册后，可在注册有效期内可自主选择发行时间，无需通过主管单位审批，仅需在规定期限内办理发行信息备案，即可发行信贷资产支持证券：1.已经取得监管主管单位相关业务资格;2.具有发行过信贷资产支持证券的经验;3.按规定履行披露信息义务。这意味着信贷资产证券化由“审批制”进入“注册制”时代。当前，由于我国金融业分业监管的体制，资产证券化行政规制形成了三个市场：银监会和央行监管的银行间市场的ABS市场，证监会监管的交易所、报价系统、柜台系统的ABS市场，保监会监管的保交所ABS市场。

　　资产证券化的有效规制

　　资产证券化的主要作用是通过证券化产品的流转实现的，所以对资产证券化的规制制度要面向基础资产，通过规范产品的流通来实现对资产证券化过程的监管目的，要对其进行发行、交易、流通、以及事后的全过程规制。英美法系国家都无专门的资产证券化法律，大陆法系国家日本制定了专门法律;从法律体系的完备以及成熟度来看，英美两国在次贷危机后，都对资产证券化的行政规制进行了改革和进一步规范，改革的理念主要在：一是强调发行人的风险义务;二是增强发行人在全过程的信息披露义务。资产证券化的行政规制主体，由一国的金融行政规制主体组织架构制度决定。在英、美两国，都无专门的、统一的资产证券化行政规制主体机构，而是根据不同的产品类型，依据行为监管的原则，分别由不同的行政规制主体行使监督管理职能。日本因是统一监管体制的国家，对资产证券化的规制是在金融厅的统一监管下完成。

　　由于资产证券化产品的多样性和复杂性，对其行政规制难由一个超级机构独立完成，需要金融行政规制主体之间在分工的基础上，充分协调，特别是金融行政规制主体与工商、税务、住房等相关行政机关之间跨部门、跨区域的协调能力，分工与协调，影响着资产证券化规制制度的有效性。信息披露，贯穿资产证券化发行、交易、流通全过程，是影响资产证券化规制制度有效性的核心要素。由于资产证券化产品本身风险隔离、规避监管的特性，使得“信息不对称”的投资人难以判别基础资产的优劣、证券化产品的投资价值，甚至也会为发行人、评级人的道德风险买单，不利于保障投资人的利益。因此，资产证券化的历史实践证明，推行并提高发行人的信息披露义务，才有利于对资产证券化产品的行政规制，提高金融行政规制的有效性。

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