注：本篇文章摘自《经济研究导刊》2013年第1期，作者：徐文雅；合肥工业大学经济学院；

　　【摘要】：中国在20世纪70年代末实行了改革开放政策,利用外资发展本国经济一直是中国改革开放的一项重要内容。中国利用外资的方式、形式和渠道主要有对外借款、外国直接投资和外国证券投资。以中国1985—2010年的统计数据为例,采用回归分析法进行实证研究,并在此基础上提出相关结论和建议。

　　【关键词】：外国证券投资，外国直接投资，经济增长

　　一、文献回顾

　　（一）FDI与FPI之间的关系

　　目前，对外国资本各个组成部分之间关系的研究还比较少，我们可以想象一下FDI和FPI之间的关系。根据UNCTAD（1999）以及Evans（2002）所述，FDI和FPI的互补关系源于它们之间在融资方面的密切关系。Dunning&Dilyard（1999）认为FDI流入的增加将增强对一国某一部门或者一国整个经济的信心，从而导致更多FPI的流入。Frankel&Rose（1996）则认为FDI可以转换为其他形式的资金流（如FPI）。因此，国际收支平衡表账户中FDI所表现出的盈余并不能保证更多的投资，通常跨国公司可以在子公司与母公司之间进行更有效的资本配置使得资本比较方便地以另外一种形式进入或远离一国，这种方式比在跨国公司外部进行要容易得多，从而暗含着FDI和FPI之间存在着某种层次的“互替”关系。

　　（二）FPI与经济增长的关系

　　相对FDI而言，人们很少把注意力投向FPI。大多数人认为FDI有利于东道国的经济发展，而FPI则未必。近年来，发生在发展中国家的几次金融危机更加深了这种认识，但相当部分的经济学家和机构仍然对FPI的流入持肯定态度。Bckacrt&Harvey（1998）认为外国证券投资中的股票证券对新兴市场的宏观经济表现具有积极直接的影响，并且外国证券投资的流入可以降低一国的资本成本。Narag（2000）认为一国对FPI的开放可以使该国与国外投资者一起分担风险并能够降低资本成本，而一国能够利用FPI的惟一途径就是要明白在市场经济条件下，外国投资者目的在于追求可行的最佳投资机会。Henry（2000）发现发展中国家通过引入FPI实行证券市场自由化后，降低了资本成本，从而提高了新兴市场总体证券价格，导致私人投资的增长。Dasgupta&Ratha（2000）研究表明发展中国家的GDP增长率对FPI的影响是正向显著的。

　　二、外国证券投资对中国经济增长影响的实证研究

　　（一）外国证券投资对国内资本形成影响的回归分析

　　为了进一步考察FPI及FDI的流入对中国国内资产投资的影响以及与国内资本之间的关系，利用上述模型二和模型三建立简单的回归模型来加以考察。

　　其中，Kt代表一国总资本，用全社会固定资产投资总额代替。βi（i=0，1，2，3）和αi（i=0，1，2）分别表示方程回归系数，εt和μt分别表示误差项。

　　对上面的模型进行回归，时间序列区间为1985—2010年：回归结果表明，两个模型的拟合优度好，模型的可解释度强，均通过1%水平下的F检验。国内资本Kd和FDI的流入带动了国内资产投资的增加，而FPI的流入对国内资产投资的增加并无促进作用，其回归系数为-0.0051021，在9%的水平下显著，表明外国证券投资的流入对中国固定资产有着轻微的负面影响。而从FDI、FPI和Kd的回归结果来看，FPI和FDI对国内资本的形成均有着显著的影响，FPI的回归系数为0.3891038，在1%的水平下显著，表明外国证券投资的流入有助于国内资本形成，但其影响没有外国直接投资显著。

　　（二）外国证券投资对中国经济影响的回归分析

　　经济增长尤其是长期的经济增长主要来自两方面，一是物质资本、人力资本等要素投入量的增加对经济增长的拉动作用；二是由于制度变革、技术进步等因素使得要素使用效率的提高，带来了更高的要素生产率，从而相同的要素投入能得到更大的产出。为了研究外国证券投资（FPI）与经济增长的关系，本节以柯布—道格拉斯生产函数为基础，参照卢卡斯的人力资本模型，建立分析使用的计量模型。

　　1.计量模型构建。考察总量生产函数，假定生产函数是关于物质资本和人力资本的柯布—道格拉斯生产函数，即：

　　其中，t为年度，αi（i=0……5）为回归系数，εt为随机误差项。

　　其中，Yt、Kt、Ht分别代表第t年的产出、物质资本和人力资本的投入量；At代表全要素生产力，α∈[0，1]。将物质资本区分为国内资本Kd和国外资本，国外资本又细分为外国直接投资（FDI）、外国证券投资（FPI）和外国其他投资，并把它们分别作为一个单独影响经济增长的变量。由于本文着重考察FPI对经济增长的影响以及FDI与FPI的相互联系，所以在生产函数里只加入FDI及FPI。

　　其中，Kt、Kdt、FDIt、FPIt分别代表一国总资本、国内资本以及外国直接投资、外国证券投资，系数β、γ、1-β-γ分别为国内资本、外国直接投资和外国证券投资在总资本里的权重，从而把外国直接投资和外国证券投资作为投入变量纳入到生产函数里面。

　　因此，当把一国总物质资本表示为国内资本Kd和国外资本的加权平均，公式为：

　　本文采用教育存量法来计算人力资本。

　　其中，Edut表示劳动者受教育的程度，λ表示人均人力资本（h=H/L）相对于受教育程度的比例系数。

　　根据上式，并且结合对生产函数中全要素生产率的分解，确定最终回归方程：

　　2.回归结果分析。

　　模型一：考虑资本和劳动；模型二：在模型一基础上考虑FDI和FPI；模型三：只考虑资本；模型四：将劳动者受教育程度纳入模型。

　　本文采用stata12.0软件进行数据处理。

　　从上述回归结果得到，四个模型的拟合优度高，可解释程度强，均通过显著性水平为1%的F检验。在第二个模型中，得到FPI的系数为-0.0450276，并且在5%的水平下显著，这表明外国证券投资对中国经济增长的效应是负面的。FDI的回归系数为0.0962336，在1%的水平下显著，这表明FDI对中国经济增长的影响是正面的，和国内资本一起促进经济增长。模型四在模型二的基础上增加了劳动者受教育程度变量进行回归，回归表明FPI的回归系数为负，在5%的水平下显著，说明外国证券投资的进入对中国经济的影响仍然是负面的。FDI的回归系数为0.0961996，在5%的水平下显著，表明外国证券投资对中国经济增长的影响是正效应。通过四个模型的回归结果，表明对中国经济增长促进作用最大的是FDI，其次是劳动力，然后是国内投资，这与中国目前经济增长模式为劳动力密集型相吻合。FPI的回归系数为-0.04左右，显示出外国证券投资对中国经济增长产生了比较轻微的但是显著的负影响。在模型四中，劳动者受教育程度对经济增长的贡献表现为不显著，可能的原因是变量替代指标不能很好地代替劳动者受教育程度，不能很好地代替人力资本。

　　三、结论与建议

　　尽9月中国实际使用外资同比下降6.8%，已经连续四个月下跌。世界上许多国家利用外资的规模都超过中国。事实上，FPI是有分辨力的，要理性认识FPI的作用，不能简单地将其与投机资本和“热钱”划等号，把它视为为金融危机的罪魁祸首。管近年来中国在吸引FDI方面取得了辉煌的成绩，但是确切地说，中国是吸引FDI最多的国家之一，却不是利用外资最多的国家。为了适应世界范围内资本证券化潮流，中国有必要通过资本市场的逐步开放和金融体制的完善，利用金融创新手段，提高资本市场对国外资本的吸纳能力。

　　【杂志信息】：《经济研究导刊》由黑龙江省报刊出版中心主办，国内统一刊号：23-1533/F，国际标准刊号：1673-291X，2007、2009获第二届、第三届“北方优秀期刊奖”

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